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      14. 紙漿旺季行情可期

      15. 發布時間:2020-11-21 23:56
      16. 4.09K
      17.   近期紙漿期貨出現明顯的逆現貨走勢上行格局,下游采購性較低及高庫存成為壓在現貨市場上頭上的兩座大山。我們認為,下游文化紙提價及文化紙庫存偏低的格局有助于促使紙漿旺季采購的恢復,未來預期不宜悲觀,紙漿期貨可關注遠期合約回落買入機會。

          市場普遍認為目前紙漿價格的下跌的核心因素是源自于高庫存,我們認為,高庫存對于紙漿價格的影響已經反映在前期的價格下跌過程中。

          歷史角度看,紙漿價格與庫存變化存在明顯的反向走勢。紙漿本輪下跌是從2018年10月開始的,庫存的快速增長也是在2018年下半年開始的,兩者出現明顯的趨勢性相反格局,這表明前期的庫存增長已經導致了價格下跌,當前的價格很大程度上已經反映了庫存對產業鏈的壓力。我們發現,歷史上兩次庫存的大幅增長的頂點均對應著價格的階段性低點。近10年全球庫存高點出現過兩次,一次出現在2008年10月,另一次是2011年的11月,這兩次的庫存高點都對應著價格大幅下跌后的相對低位。隨后在去庫存的階段,價格都出現了明顯的振蕩上漲。當然,在去庫存的初期,由于整體庫存水平偏高,這種價格的振蕩上行是較為緩慢的,甚至可能出現短期的進一步下探。

          未來價格大方向判定的要點在于庫存的拐點是否來臨。最新庫存數據顯示,全球庫存在2月出現下降,國內港口庫存在3月出現明顯下行。全球木漿生產商庫存2月末庫存下降1天,至51天。我國青島港及常熟港 3 月庫存環比下降 15.7 萬噸,至 175 萬噸,降幅8.2%。我們認為,從現有的數據變化與時間周期角度來說,全球的紙漿庫存拐點已經來臨,紙漿可能進入去庫階段。這一推論的核心在于全球發運量見底回升的可能性較大,出運量的回升將會伴隨庫存走低。

          首先,時間周期角度看,現在已經到達拐點窗口。全球庫存的走高的背后原因是全球發貨量持續走低,歷史上2次庫存高點都伴隨了出運量回落,但數據顯示出,通過對4個月出運量平滑數據分析,全球很少出現六個月以上的持續下滑。本輪的出運量的高點出現在2018年9月,根據時間推算,國際木漿出運量的低點最晚出現在2019年3月。

          其次,中國2019年1月與2月出現的進口內外價差順化會促使進口增加、全球國際庫存減少。通過數據分析發現,一般兩個月平均的漂針漿內外價差領先針葉漿進口量兩個月。這一現象從邏輯上相對合理:當進口存在利潤時,進程商會加大針漿進口。進口存在船期問題,因此海關數據上會呈現內外價差領先大約2個月情況。因此,未來漂針漿的進口量可從價差情況進行預測。內外價差變動顯示,國內的針葉漿進口將在4月出現明顯的回升、好轉,闊葉漿方面也有同樣的跡象。

          作為消費占比超過50%的文化紙有明顯的需求淡旺季。以書報雜志零售額來衡量可以發現,3 月 —6月是屬于零售額相對較高的時期,尤其是3月與 6 月,未涂布書寫紙產量也在上半年回呈現逐步提升的格局。因此,文化紙的傳統旺季的時間是比較固定的。然而,今年 3 月的需求小高峰并沒有明顯提升紙漿價格,其主要原因是下游文化紙利潤過低。3月期間文化紙利潤低于近五年的價格波動區間,文化紙屬于生產虧損狀態。在這一狀態下,紙企采購積極性低,導致3月旺季不旺。然而,這一癥結在近期已經出現改善。2 月底開始,規模紙廠就不斷發出提價函,提價終于在 3 月末、4 月初逐步落實。由于 3 月原料價格下行和文化紙提價,目前以雙膠紙為例的文化紙加工價差已經從 1460 元上升至 1980 元,而近 5 年歷史加工費中位水平在 2100 元,我們認為如果加工費水平回到中位水平,規模紙廠的采購意愿將大概率好轉,進而使得旺季的市場需求恢復。

          當前下游處于旺季,加之目前文化紙社會庫存并不高,文化紙的漲價趨勢仍將繼續。即使下游漲價不再繼續,根據下游紙品成本公式倒推計算可知,原料價格再跌100—200元也會使得文化紙利潤水平恢復到中位水平,因此木漿下跌空間有限。同時,未來紙漿需求存在回升的可能,進而給紙漿的持續去庫奠定基礎。

          綜上所述,現貨角度看,紙漿雖然短期市場氛圍較差、價格持續走弱,但全球庫存拐點或許已經到來,后期存在持續下行可能,同時國內的傳統需求旺季及下游利潤的恢復也會促使國內的庫存消化,價格將逐步企穩。技術角度看,紙漿期貨已然進入上行趨勢中,而遠期預期大概率好轉,可在1909合約上等待回調偏多交易。

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      18. 圖說天下
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